Нет. В целом акции демонстрируют лучшие показатели, чем любые другие инвестиции: «не по волшебству, а в основном потому, что за весь исследуемый период их в общем-то оценивали адекватно или даже недооценивали по отношению к прибыли и дивидендам, которые они могли принести, — писал Эснесс. — Но теперь это не всегда верно».
В качестве примера Эснесс рассматривал фаворита Новой экономики — компанию Cisco Systems, производителя интернет-маршрутизаторов. Он детально доказывал, почему нет смысла инвестировать в Cisco: вероятность того, что компания начнет получать прибыли, сопоставимые с уровнем ее оценки, ничтожно мала. И тем не менее, хотя все было очевидно, он добавлял: «Cisco есть в каждом списке акций, рекомендуемых к приобретению, который попадается мне на глаза. Как хочешь, так и понимай».
В заключении разгоряченный менеджер хедж-фонда привел аргумент, который был камнем в огород Фамы и гипотезы эффективного рынка. В соответствии с ней невозможно предугадать, где возникнет пузырь, поскольку текущие цены отражают всю информацию, имеющуюся в свободном доступе.
Только после того, как пузырь лопнул (из-за новой информации о том, какими дрянными были компании или как мало они на самом деле могли заплатить), стало понятно, что цены были завышены. Эснесс, напротив, утверждал, что все уже было ясно: на рынке возник пузырь. «Пока мы не увидим на протяжении 20 лет рост индекса S&P, который бы очень сильно превосходил то, что мы уже видели за прошедшие 125 лет (а начиналось все в благоприятных условиях, похожих на нынешние), долгосрочные прогнозы по нему будут малоутешительными».
Такое развитие событий казалось невозможным инвесторам, «подсевшим» на доткомы в 1999–2000 годах. И, конечно, Эснесс все-таки был прав.
«Логика пузырей» не была опубликована. К тому моменту, как Эснесс в середине 2000 года закончил работу над ней, пузырь доткомов уже трещал по швам. Индекс NASDAQ взлетел в марте 2000 года до 5000. А к октябрю 2002-го он обрушился до 1114.
Время и реальность пересилили глупость. И AQR восстановился. Инвесторы, выстоявшие в бурю, были вознаграждены, когда у стоящих акций открылось второе дыхание. Флагман AQR, Absolute Return Fund,[113] за три года после окончания падения заработал около 180 %.
Эснесс хранил память о страшном периоде, который пережил AQR во время пузыря доткомов, как окровавленное знамя мужества, подтверждающее право фонда называться «рыночно нейтральным». Когда рынок обрушивался, AQR оставался непоколебимым. Хедж-фонды, приобщившиеся к акциям интернет-компаний, терпели крах.