Существует связь между направлением, в котором сейчас развиваются наши мысли, и темой, рассмотренной в следующем разделе данной главы, а именно: анализом условных требований. Дело в том, что модели опционов, на которых основан анализ условных требований, дисконтируют будущую стоимость по безрисковой ставке и затем рассчитывают соответствующие «риск-нейтральные вероятности», на основании которых разным исходам присваиваются весовые коэффициенты. Это аналогично определению стоимости страхования от нежелательных исходов.
Данная книга полностью посвящена расчету внутренней стоимости и в значительной степени игнорирует подход к анализу и оценке компании с точки зрения теории условных требований. Данный подход представляет собой расширение теории ценообразования опционов применительно к оценке компаний. Он рассматривает стоимость акций компании как величину, в большой степени производную от основополагающих факторов, которую, следовательно, можно рассматривать как набор опционов на каждый из таких факторов. Классический пример – неразработанное нефтяное месторождение, которое имеет отрицательную чистую текущую стоимость при нынешних прогнозах цен на нефть, но очевидно имеет рыночную стоимость, основанную на вероятности роста прогнозируемых цен на нефть.
Другими реальными опционами являются ликвидационная стоимость существующего предприятия (пут-опцион), возможность дешевого расширения проекта (колл-опцион) и возможность приостановки научно-производственной программы в любом ряду точек принятия решений (ряд встроенных колл-опционов). Если рассматривать все с этой точки зрения, то можно увидеть реальные опционы чуть ли не повсюду.
Однако почему же мы не остановились подробнее на ценообразовании опционов, затронув данную тему только при рассмотрении очень узкого вопроса о близких к банкротству компаниях, у которых собственный капитал может рассматриваться как колл-опцион на стоимость основных средств, причем в качестве цены реализации опциона выступает номинальная стоимость долга?
Первая причина: как стоимость собственного капитала приближается к его внутренней стоимости, когда рыночная стоимость активов компании существенно превышает стоимость ее долга, так и стоимость большинства активов приблизительно равна их внутренней стоимости, полученной на основании оценки, при условии, что она положительная и не очень низкая. Реальные опционы приобретают наибольшее значение в определенных экстремальных ситуациях. Для крупной, зрелой, финансово стабильной компании они могут быть полезным инструментом при оценке руководством компании отдельных инвестиционных решений, но вряд ли они будут важны при проведении общей оценки данной компании.