Инновации на финансовых рынках (Авторов) - страница 200
Как и предполагалось, премия за риск систематической скошенности отрицательна на растущем рынке и положительна на падающем. Движения на падающем и растущем рынках оказывают существенное асимметричное влияние на премию за бета-риск. Согласно результатам тестирования на российском рынке премия за бета-риск во всех моделях положительна и статистически отлична от нуля на растущем рынке, и отрицательна и статистически значима на 5 %-м уровне на падающем рынке, как и предполагалось. Объяснительная способность двухмоментной САРМ (однофакторной) с классическим бета-коэффициентом (средний за весь период AdjR>2 равен 32 %) на падающем рынке значительно выше, чем качество модели на рынке с положительной рыночной премией за риск (средний за весь период AdjR>2 равен 11 %).
Таблица 9.25
Премии за риск в конструкции «средняя – стандартное отклонение» в условной САРМ
* 5 %-й уровень значимости.
Значимость условных моделей значительно возрастает для периодов финансовой нестабильности и периодов отрицательной рыночной премии (объяснительная способность возрастает до 37,5—45,6 % значения Adji?>2). Этот вывод относится как к однофакторной модели (рыночный бета-коэффициент), так и к моделям с введением гамма– и дельта-коэффициентов (табл. 9.26 и 9.27). Включение в модель систематической асимметрии повышает объяснительную способность модели.
Таблица 9.26
Результаты тестирования условной расширенной САРМ (трехфакторная модель)
Примечание. Условная расширенная трехфакторная модель САРМ – mean-skewness-kurtosis framework.
Кросс-секционный анализ четырехфакторной САРМ доказывает, что премии за риск беты и гаммы отрицательны, премия за риск эксцесса положительна, переменные статистически не значимы, однако скорректированный коэффициент детерминации (Adji?>2) принимает высокое значение равное 48 %.
Таблица 9.27
Результаты тестирования условной расширенной САРМ (четырехфакторная модель)
Примечание. Условная расширенная четырехфакторная модель САРМ – mean-skew-ness-kurtosis framework, four – moment conditional САРМ.
Главный вывод, полученный из тестирования условных моделей, заключается в том, что использование моделей с учетом дифференциации периодов с положительной и отрицательной рыночной премией за риск гораздо в большей степени по сравнению с моделями одностороннего риска позволяет объяснить различие доходностей по активам выборки.
Приложения
Таблица П. 1
Статистика по доходности, волатильности, коэффициентов асимметрии и эксцесса компаний «Новатэк» и «Система Галс» выборки на отрезке с января 2004 г. по декабрь 2007 г. Недельные значения доходности и стандартного отклонения по компаниям российского рынка, %