Письмо, направленное LT ее инвесторам, представляло собой впечатляющий прорыв. Хотя в нем со всей очевидностью был признан риск, приводились исчисленные шансы убытков, чем изгонялась неопределенность. Для Джей-Эм и его трейдеров управление денежными средствами являлось не столько искусством последовательных суждений, сколько наукой, точно рассчитывающей шансы. Письмо гласило: «По грубым прикидкам, на протяжении длительного времени убытки в размере 5 % и более инвесторы могут понести примерно в один из пяти месяцев, и убытки в размере 10 % и более – примерно в один месяц из десяти». Наступление убытков в размере 20 % стоимости портфеля допускалось лишь раз в полвека, причем в энциклике Мертона – Скоулса не было и намека на возможность более крупных убытков.
Секрет этого магического предсказания будущего был захватывающе прост. Точно так же, как при игре в кости число очков является стандартным отклонением от 7, ключевым значением шансов у LT было обычное отклонение, или волатильность, цен на облигации. Введя в свои компьютеры десятки тысяч котировок облигаций, трейдеры LT знали прошлую волатильность, то есть насколько сильно колебались котировки облигаций в прошлом. А то единственное число, рассчитанное на основании тысяч дневных, месячных и годовых интервалов и для облигаций множества типов, было базой для построения их оценок будущего риска. Питер Розенталь, пресс-секретарь LT, бойко объяснял: «Риск есть функция волатильности. Эти вещи поддаются исчислению». На свете не было ничего, во что Меривезер, Мертон, Скоулс и К° верили бы больше.
Их портфель походил на шляпу фокусника с тысячами пар чисел, и каждая представляла волатильность и прибыль, которую они надеялись получить по конкретной сделке. «Они постоянно думали о числах, лежащих в шляпе», – отмечал Роберт Ставис, работавший в группе Меривезера в Salomon. Они отслеживали движение котировок по конкретным парам – Ай-Оу, итальянским облигациям и т. д., – но думали и о возникающих между парами корреляциях. Действительно ли изменения котировок по закладным имеют свойство повторять изменения котировок итальянских облигаций? Будут ли котировки одних ценных бумаг расти тогда, когда котировки других снижаются? Партнеры регулировали и взвешивание каждой сделки соответственно ее воздействию на прибыль и на волатильность – как по бумаге, ставшей объектом сделки, так и по всему портфелю. «И они постоянно проводили настройку по всему портфелю», – рассказывал Ставис.
Трейдеры Меривезера были глубоко озабочены ограничением риска. Соображение о том, что риск можно ограничить, установив конкретный уровень волатильности, было главным при определении стратегии управления фондом. Если портфель был слишком стабильным, они прибегали к новым заимствованиям, наращивая волатильность; если же обнаруживалась чрезмерная волатильность, они сокращали объемы заимствований, тем самым стабилизируя портфель. Стремясь не столько к определенному объему прибыли, сколько к созданию определенного фасона шляпы, они конструировали модель таким образом, чтобы размещенные в ней ценные бумаги, как они полагали, в течение многих лет колебались в такт колебаниям рынка ценных бумаг. Если волатильность портфеля превышала общий для рынка уровень, риск становился слишком велик. Если же она была ниже общего для рынка уровня, то деньги попросту пропадали. Дейл Мейер из Merrill Lynch заметил: «Для любого человека, имеющего такую же теоретическую подготовку, какой обладали они, волатильность и прибыли означали одно и то же. Повышение волатильности означало увеличение прибыли».