Закрытые фонды начинают свою деятельность с продажи инвесторам своих акций. Они называются закрытыми, потому что такая продажа акций происходит всего один раз, при создании фонда. Затем менеджеры фонда инвестируют полученные деньги в ценные бумаги заранее объявленного типа – например, в высокотехнологичные компании, корейские акции, «бросовые» облигации, экологическую энергетику или биотехнологии. Чтобы понять, как работает такой фонд, представим себе, что на дворе бум драгоценных металлов. Организаторы продают акции закрытого фонда под названием «Горшок золота» (ГЗ) через брокерские фирмы, отдавая этим фирмам и их торговому персоналу 8 % выручки. Инвесторы покупают 10 миллионов акций по 10 долларов за штуку, что дает фонду 100 миллионов минус 8 %, то есть 92 миллиона долларов, который менеджеры фонда ГЗ инвестируют в золотой запас. Каждая акция, исходно стоившая 10 долларов, соответствует теперь части золотого запаса стоимостью 9,20 – такова чистая стоимость актива – ЧСА (Net Asset Value, NAV) на одну акцию. 8 % денег достались «продающей стороне» – посредникам, работающим на Уолл-стрит. Отметим, что инвесторы могли купить золото сами, получив за каждые 10 долларов часть золотого запаса стоимостью в те же 10 долларов.
Акции ГЗ начинают торговаться на рынке. Инвесторы, уверенные в квалификации менеджеров фонда, могут предлагать за эти акции по 11–12 долларов, несмотря на то, что значение ЧСА остается равным 9,20. С течением времени и рыночная цена акций ГЗ, и их ЧСА (стоимость приходящейся на одну акцию части основного актива, принадлежащего ГЗ) будут колебаться. Любая цена акции ГЗ, превышающая ЧСА, называется надбавочной, любая цена ниже ЧСА – скидочной. Также следует помнить, что величина ЧСА соответствует ликвидационной стоимости акций ГЗ, но пока менеджеры управляют фондом, эти акции стоят значительно меньше. Это вызвано тем, что менеджеры взимают комиссионные и несут издержки, что снижает ценность владения с точки зрения акционеров по сравнению с положением инвестора, непосредственно владеющего портфелем основного актива.
В связи с издержками и комиссионными менеджеров акции закрытых фондов обычно торгуются со скидкой относительно чистой стоимости актива. Если комиссионные и издержки менеджеров составляют, скажем, 15 % стоимости, создаваемой основным портфелем, то акционеры могут рассчитывать на 85 % от будущих доходов. Поэтому справедливая цена покупки акции должна быть установлена со скидкой 15 %, то есть равна 85 % ЧСА. В случае фонда ГЗ первые инвесторы заплатили по 10 долларов за акцию. Издержки на продажу на Уолл-стрит снизили эту сумму до 9,20. Затем менеджеры забрали 15 % будущих доходов, что уменьшило ценность для инвестора еще на 15 %, и стоимость одной акции оказалась равна 85 % × 9,20 = 7,82 доллара. Инвестор немедленно отдает помощникам 2,18 из своих 10 долларов, то есть 21,8 % своей инвестиции. Он оказывается в том же положении, что покупатель нового автомобиля, теряющего в цене сразу после выезда из магазина. С течением времени рыночная цена, выраженная в процентах от ЧСА, колеблется, и характер таких колебаний может быть разным в разных фондах и при разных состояниях рынка. Мне приходилось видеть и скидки 50 %, и надбавки 80 %. Чтобы использовать эти колебания с выгодой для себя, инвестор должен стремиться покупать акции фондов с большими скидками относительно их исторических курсов и курсов других сравнимых фондов.