Если компания имеет коэффициент Ц/П, равный 20, при том, что среднерыночная величина составляет 18 (по состоянию на середину 2007 года), то ее акции выглядят несколько переоцененными. Но что если речь идет о компании, скажем, «Avon Products», обладающей широченным экономическим рвом, 40 %-ной рентабельностью капитала и весьма хорошими перспективами роста на рынке развивающихся стран? Тут уже призадумаешься. Может, эта цифра не так уж высока?
Такую же осторожность следует проявлять, сравнивая текущий мультипликатор Ц/П компании с ее же прежними мультипликаторами. Часто инвесторы считают акции недооцененными лишь на том основании, что коэффициент Ц/П для этой компании опустился до самого низкого уровня за десять лет. (Я и сам не раз попадался на эту удочку.) Если при прочих равных условиях акции продаются с мультипликатором 20, хотя все прежние годы коэффициент Ц/П держался в пределах от 30 до 40, это выглядит весьма выгодной ценой. Но это верно только в том случае, если все прочие условия действительно «равные», то есть, перспективы роста, рентабельность капитала и конкурентоспособность остаются на прежнем уровне. Если же эти характеристики изменились, тогда никаких гарантий. Прошлые успехи отнюдь не являются залогом будущих побед.
Менее популярный, но более полезный
Наконец, остается мой любимый ценовой мультипликатор, который отличается от традиционного коэффициента Ц/П тем, что в знаменатель вместо прибыли подставляется величина денежного потока. Не буду вдаваться в детали бухучета, но скажу лишь, что денежный поток позволяет лучше обрисовать потенциал доходности компании, поскольку он напрямую показывает, сколько реально денег приходит на предприятие и сколько уходит из него, в то время как величина прибыли более абстрактная и требует определенных корректировок. Например, в издательских компаниях денежный поток обычно превышает величину прибыли, потому что люди, оформляя подписку на газеты и журналы, оплачивают их на год вперед. С другой стороны, у компании, продающей товары в кредит, прибыль значительно больше денежного потока, потому что она регистрируется на момент составления договора о покупке, а реальные деньги будут поступать позднее и малыми частями.
Хорошо, конечно, если клиенты платят вам до того, как вы что-то сделали для них. Предприятия, которым удается взимать плату наперед — скажем, в форме подписки, — как правило, отличаются тем, что денежный поток у них больше прибыли. Поэтому, когда вы оцениваете стоимость их акций, соотношение цены и прибыли может выглядеть завышенным, но если применять соотношение цены и денежного потока, картина получается более достоверной. (Кроме того, у такого типа компаний, как правило, оказывается более высокой и рентабельность капитала.) Например, у компании, на которую я уже не раз ссылался, «Corporate Executive Board», ежегодно денежный поток превышает прибыль примерно на 50 %.