Соотношение цены и денежного потока полезно также и тем, что денежные потоки имеют свойство быть более устойчивыми и равномерными, нежели прибыли. Например, на них не отражаются такие не связанные сдвижением наличности изменения финансового состояния компании, как реструктуризация или списание активов. Кроме того, денежный поток в некотором смысле уже учитывает в себе эффективность капитала, поскольку у компаний, которым для роста нужно меньше оборотного капитала, денежный поток, как правило, больше прибыли. Правда, при использовании денежного потока в качестве основы для мультипликатора не принимается в расчет амортизация, и потому капиталоемкие предприятия зачастую имеют превышение денежного потока над прибылью, что может несколько завышать кажущуюся доходность компании, поскольку стареющие активы придется-таки когда-нибудь менять.
Вот и все, что я хотел рассказать о четырех наиболее распространенных ценовых мультипликаторах — первой группы инструментов оценки компаний из нашего арсенала. Вторая группа инструментов использует для оценки такое понятие, как доходность акций, и главное достоинство этого метода оценки, что у нас есть превосходный эталон для сравнения — доходность облигаций.
Скажите «да» доходности
Если мы перевернем соотношение цены и прибыли с ног на голову и разделим прибыль на цену, то получим величину доходности акций, точнее ту ее разновидность, которая называется «доходность по прибыли». Например, если акции имеют коэффициент Ц/П 20 (20/1), то их доходность по прибыли составляет 5 процентов (1/20), а акции с коэффициентом Ц/П 15 (15/1), будут иметь доходность по прибыли 6,7 % (1/15). Поскольку на середину 2007 года годовая доходность 10-летних казначейских облигаций составляла 4,5 %, приведенные нами примеры доходности акций делают их более привлекательным объектом капиталовложений по сравнению с облигациями. Конечно, то, что мы получим по акциям ожидаемую доходность, никто гарантировать не может, в то время как доход по облигациям гарантируется дядей Сэмом, которому вполне можно доверять. Однако этот дополнительный риск уравновешивается таким позитивом: прибыли компаний со временем обычно растут, а доход по облигациям жестко фиксирован. Всякая палка о двух концах.
Несколько усовершенствованной разновидностью доходности акций как измерительного инструмента является так называемая доходность по денежному потоку. Она показывает, сколько денег вы получали бы каждый год, если бы купили компанию целиком, расплатились по всем ее долгам и оставляли себе весь свободный денежный поток. Если вернуться к нашей аналогии с доходным домом, о которой шла речь в предыдущей главе, доходность по денежному потоку — это чистый доход наличными, который вы получали бы (после вычета всех эксплуатационных расходов) в процентах от цены покупки, если бы стали собственником этого дома. Иными словами, доходность по денежному потоку — это величина свободного денежного потока, генерируемого компанией, относительно той суммы, которую пришлось бы заплатить прежним владельцам фирмы и всем ее кредиторам.